漲跌幅限制變化對投資人預期之影響

Abstract

在許多金融市場中，價格漲跌幅限制常被作為抑制市場投機行為或過度反應的重要工具， 然而漲跌幅限制對於投資人交易行為之影響，一直未獲得一致的看法。某些研究指出其可 抑制投資人的過度反應，讓觸及漲跌幅限制後之股價波動率有減低的現象；另有文獻發 現，在觸及漲跌幅限制後，股價波動率反而有增加的情況，因而認為漲跌幅限制並不會抑 制市場上的不理性交易行為，而僅是延緩均衡價格的出現。由於選擇權的隱含波動率可視 為市場投資人對未來標的股價波動的預期反應，加上選擇權交易高度槓桿的特性，投資人 對於漲跌幅限制變化會更加敏感。因此，有別於以往相關研究都透過股票市場觀察股價觸 及漲跌幅限制後所引起之變化，本文藉由觀察權證市場之隱含波動率的變動情形，分析國 內權證市場投資人是否因為標的股票之漲跌幅限制產生變動，而改變對未來標的股價波動 之預期，進而使交易行為有所改變。實證結果發現，當標的股票跌幅限制縮小時，認購權 證之隱含波動率有顯著降低的現象，表示一般投資人對標的股票的未來波動率有下降的預 期，也顯示出漲跌幅限制確實對投資行為產生冷卻效應。不過，對於較易觸及漲跌幅限制 之標的，包括規模較小、交易熱絡以及波動性高的股票，其認購權證的隱含波動率在跌幅 縮小時，反而出現顯著上升的現象。如此的結果支持Fama （1989）所提出之論點，也就 是漲跌幅限制使投資人對未來均衡價格產生不確定感，進而延緩均衡價格之形成。