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NTU Management Review Vol. 34 No. 2 Aug. 2024

貳、文獻與假說

一、文獻回顧
臺股盤中於 2013-2015 年採分盤競價，加快撮合即縮短盤距。關於競價時距，
學界從理論模型入門。Garbade and Silber (1979) 推論時距減少推升股價暫時波動，

但均衡波動趨緩，兩者相互抵換。Vayanos (1999) 認為時距遞減增添成交機會，也
節約等待撮合時間，惟投資人交易速度放緩。Du and Zhu (2017) 分析類似臺股接續
競價 (Sequential Auctions) 模型，導出高（低）頻交易者相對喜愛偏快（慢）撮合
環境。Budish, Cramton, and Shim (2015) 呼籲援引類似臺股分盤之批次交易 (Batch
Trading) 以終結高頻投資人「裝備競賽 (Arms Race)」，畢竟各地交易所都很可能基
於收益考量（例如賺取豐沛手續費用）而傾向營造有利於極端快速撮合之市場環境
(Budish, Lee, and Shim, 2024)。實證方面，全球交易所不乏集合改制成連續（象徵時

距驟減為零）、連續改回集合競價（象徵時距由零返正）如何衝擊波動性、流動性、
效率性等市場品質 (Market Performance) 指標之機制轉換研究，惟除股價振盪與競
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價時距大抵反向（詹場與李志宏，2014），其餘影響方向未得共識 。至於早年臺股
時距調整經驗（見註 1），1993 年全電腦自動撮合讓每盤由 120 秒減為 90 秒最多
撮合2次，交易量、流動性獲得改善 (Ma, 1998)，其急促5秒次盤振幅大且雜訊多 (Hu
and Chan, 2005)。2002 年起尾盤五分鐘改採收盤競價則屬「放慢」撮合，黃玉娟、
陳培林與鄭堯任 (2007) 察覺臺股兼有波動減緩但流動性衰退情勢。
事實上，同樣鎖定臺股近年加快撮合之主要研究成果如下。審視 2010-2013 年
每盤 25 秒分段遞減至 15 秒，王明昌與周明賢 (2018) 發現買賣價差、市場深度等流

動性指標確實改善，但股價波動不減。對每盤 15、10、5 秒樣本期各觀察三個月，
Chan and Huang (2019) 驗證加快撮合影響有個股差異。在較短時距，活躍型 (Active)

股票交易量遞減而市場深度、股價波動獲得改善，非活躍股票量能升溫但市場深度
與效率性反趨衰退。對比上述兩篇文獻，本文觀測對象區隔兩類投資人與大、小型
股，亦不重複探討加快撮合如何衝擊市場品質指標，且避開每盤 15 縮成 10 秒這波
措施（見註 2），實證上還援引「當日趨勢指標」控制模型因變數自帶時間趨勢，
增添相近研究尚未嘗試之元素。

為填補文獻缺口，本文目光轉移到加快撮合對委託決策、委託交易品質及成
交量能等多元影響上。委託行為研究主軸係委託積極度 (Order Aggressiveness) 及其

9 譬如，集合轉連續競價，市場流動性可能改善 (Kalay et al., 2002) 或惡化 (Schnitzlein, 1996)，
這方面諸多研究成果，綜整說明見詹場與李志宏 (2014)。

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