Page 83 - 臺大管理論叢第32卷第1期

NTU Management Review Vol. 32 No. 1 Apr. 2022

未列表之實證結果顯示，POST × CR_H × DIR_H 的迴歸係數亦為正值，然未
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達到統計上之顯著性，與本文表 5 之實證結果一致。此外，聯合檢定之結果顯示，
受影響公司會在可扣抵稅額減半及富人稅施行後發放相對較少之股利 (p-value =
0.03)，亦與本文主文聯合檢定之實證結果一致，顯示本文之研究結果不受到變更樣
本期間之影響。

三、可扣抵稅額減半及富人稅實施後公司之減資傾向
代理理論之文獻指出，當公司有超額資金時，可透過發放股利、減資返還現
金或買回庫藏股等方式將剩餘資金返還給股東，以降低代理成本 (Jensen, 1986)，
因此，國內及國外文獻均曾探討現金股利、減資返還現金及買回庫藏股間之替代
效果 (Yoon and Starks, 1995; Alli, Khan, and Ramirez, 1993; Dittmar, 2000; Grullon and
Michaely, 2002)。發放現金股利、減資返還現金或買回庫藏股三者皆會造成公司現

金流出，因此，無論公司選擇以哪一種方式分享盈餘或返還資本予股東，皆不影響
公司之現金流量狀況；然而，當股東之股利所得與資本利得之課稅標準不同時，現
金股利、減資返還現金或買回庫藏股對股東最終財富之影響可能不同。
由於可扣抵稅額減半及富人稅之施行將導致董監個人獲配股利之稅負成本大幅
增加，且高稅額扣抵比率及董監個人持股比率亦高之公司，其董監事在稅制變革後
所增加之股利稅負成本愈大，基於董監事之租稅利益考量，在稅制變革後，此類公
司可能選擇透過減資返還現金之方式規避董監事稅負成本。為檢測在稅制變革後，
公司是否透過減資返還現金之方式，規避董監事受到稅制衝擊提高股利稅負成本之
不利，本文進一步以羅吉斯迴歸 (Logistic Model) 之方式檢測我國上市櫃公司之減資

政策是否因可扣抵稅額減半及富人稅之施行而有不同。相關之實證模式如下所示：

CAPITAL_REDUCTIONit = δ0 + δ1 POSTit + δ2 DIR_Hit + δ3 ICR_Hit + δ4 POSTit × DIR_Hit
+ δ5 POSTit × ICR_Hit + δ6 DIR_Hit × ICR_Hit
+ δ7 POSTit × DIR_Hit × ICR_Hit + δ8 SIZE it + δ9 FCFit
+ δ10 DEBTit + δ11 GROWTHit + δ12 ROEit + δ13 DUALITYit
+ δ14 AUDIT_COMit + δ15 DIR_NUMit + IND + εit。 (7)

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模式 (7) 中，CAPITAL_REDUCTION 為虛擬變數，若公司於樣本期間曾實施減
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模式 (7) 中，CAPITAL_REDUCTION 為虛擬變數，若公司於樣本期間曾實施減資
資返還現金者為 1，否則為 0。本文預期，高稅額扣抵比率且董監個人持股比率高
返還現金者為 1，否則為 0。本文預期，高稅額扣抵比率且董監個人持股比率高之公司，
其董監事受到稅制衝擊提高之股利稅最大，因此愈有可能在稅制變革後進行減資返還
股東現金，故預期 CAPITAL_REDUCTION 與 POSTit × DIR_Hit × ICR_H 間應為正向之
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為避免公司係因虧損而減資影響本文之實證結果，此部分之實證樣本已刪除虧損公司。此外，
在 CAPITAL_REDUCTION 之設定上，本文僅將減資且返還現金之樣本設為 1，其他為 0，因此
相關性，亦即 δ7 > 0。
樣本家數並不多，CAPITAL_REDUCTION 的平均數僅為 0.0155。
模式 (7) 之實證結果顯示（未列表），POSTit × DIR_Hit × ICR_H 的迴歸係數為正
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值（迴歸係數為 2.24），且 p-value 達 1%之顯著水準，表示高稅額扣抵比率且董監個

人持股比率高之公司，其董監事受到可扣抵稅額減半及富人稅之衝擊較大，故相對於
其他公司而言，在稅制變革後有較高之機率會採取減資返還股東現金之政策。此外，
本文進一步將樣本公司區分為家族企業及非家族企業兩組樣本分別進行實證，在未列

表之實證結果則顯示，僅高稅額扣抵比率且董監個人持股比率亦高之非家族企業在稅
改後有相對較高之機率進行減資返還股東現金（POSTit × DIR_Hit × ICR_H 的迴歸係數

為 3.67，p-value = 0.03），而對於高稅額扣抵比率且董監個人持股比率亦高之家族企
業，則並無相同之發現 （POSTit × DIR_Hit × ICR_H 的係數為 1.75，p-value = 0.13），

顯示家族企業與非家族企業因應稅制變革所執行之減資決策亦不相同。此外，本文亦
進一步以聯合檢定之方式檢測受影響公司及未受影響公司在稅制變革後之減資決策是
否不同，實證結果顯示，可扣抵稅額減半及富人稅施行後，受影響公司及未受影響公

司之減資決策並未有顯著之差異 (p-value = 0.14)。這可能是因為受影響公司已以減少
發放股利因應此項稅制變革對股東之租稅負擔之影響，故無需再以減資之方式作為其
調整股利政策之手段。

四、 可扣抵稅額減半及富人稅實施後公司外資持股比率之變動狀況

過去研究發現，當稅制變革時，股東會依其稅後實質所得之變動狀況調整持股，

8 為避免公司係因虧損而減資影響本文之實證結果，此部分之實證樣本已刪除虧損公司。此外，在
CAPITAL_REDUCTION 之設定上，本文僅將減資且返還現金之樣本設為 1，其他為 0，因此樣本家數並
不多，CAPITAL_REDUCTION 的平均數僅為 0.0155。
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