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中國股權分置改革對於最終控制股東與關係人交易之關係的影響
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董事會的機會，提高了董事會的多樣性及監督能力；另一方面，控制股東持股與公司
價值的相關性提高，使控制股東與少數股東的目標趨於一致，均消弭了地方政府從事
利益輸送的關係人交易之動機。
因此，股權分置改革後，在所有股份均可在市場上自由交易的情況下，地方政府
可以透過出售股份獲取資本利得來完成其社會或政治目標，而不須背負訴訟風險，從
事以利益輸送為目的的關係人交易。基於以上推論，建立以下假說
:
H2：股權分置改革後，控制股東為地方政府的企業減少使用關係人交易的幅度大於控
制股東為中央政府的企業。
三、境內機構投資人、境外機構投資人控制權與關係人交易
過去歐美的文獻對於本地機構投資人與外國機構投資人在監督效果有著不一的看
法。在資訊劣勢假說下
(Information Disadvantage Hypothesis)
，境外機構投資人礙於語
言及文化上的隔閡，無法有效地獲得資訊，投資及監督效率的表現比本地機構投資人
低
(Brennan and Cao, 1997; Kang and Stulz, 1997)
。然而，外國投資人來自市場發達及
公司治理較佳的地區，他們在全球各地投資，豐富的投資經驗有助改善公司的治理機
制
(Gillan and Starks, 2003)
。
Chen, Harford, and Li (2007)
從機構投資人的監督成本、監
督利益及交易等三個角度去檢視機構投資人是否有益於公司治理的改善，結果發現長
期持有高股權比例且與投資公司無任何關係的獨立機構有益於購併後的公司績效；而
短期持有或彼此之間有商業往來的機構則相反。故有關機構投資人對公司績效的影響
尚未有一致的結論。
中國本地機構投資人主要包含共同基金、退休基金、證券商、保險公司及公司法
人，其中，共同基金持有相對高的股份。共同基金受到中國的中華人民共和國證券投
資基金法所管制，作為基金代理人的基金經理人，其薪酬係基於管理的基金規模大小
而決定，而非基金績效。因此，若共同基金為公司的控制股東，基金經理人缺乏誘因
提升公司本身的績效。甚至，本地機構投資人因為受到政治干預及政治保護較多，需
要遵從國家政策來完成社會及政治的目標。再者，由於本地機構投資人持股為非流通
股，導致股東財富與公司價值連結性低。在利益與少數股東不一致的情況下，當控制
股東為共同基金時，較可能從事關係人交易來剝削少數股東並增加自身的利益。故當
本地的機構投資人為控制股東時較可能從事利益輸送的關係人交易。
2002
年中國證監會發佈合格境外機構投資者境內證券投資管理辦法，正式引進及
允許合格境外機構投資人
(Qualified Foreign Institutional Investor; QFII)
投資
A
股市場。
QFII
的主要組成為境外的銀行、證券商和投資公司。這些機構在全世界投資，組成大
規模的投資組合，並累積豐富的投資經驗。
Gillan and Starks (2003)
主張機構投資人可
以改善公司的治理機制，特別是來自於歐美的機構投資人，更是主要驅動改善新興國