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Do Tax Risk and Tax Avoidance Affect Firm Value?

探討租稅規避與公司價值之間的文獻，可能因為沒有考量租稅風險的調節效果，使
得租稅規避的邊際效果被高估。
文獻常見的有效稅率除了現金有效稅率之外，亦包含帳面有效稅率。本文定義
五年期帳面有效稅率 (GETR5) 為 t 年至 t – 4 年之所得稅費用總和除以繼續營業部門
稅前損益總和之後再乘以 –1。在租稅風險方面，則以 t 年至 t – 4 年帳面有效稅率標

準差 (SD_GETR5) 衡量。
以帳面有效稅率取代現金有效稅率，重新估計式 (1) 至式 (3) 的結果見表 7。
欄 (1) 及欄 (3) 分別呈現式 (1) 及式 (3) 的估計，SD_GETR5 的係數並未達到統計上
的顯著性，其結果可能隱含經理人較具誘因調整財報的所得稅費用，使得帳面有效
稅率的波動程度不會直接影響公司價值。此結果延伸 Armstrong, Blouin, and Larcker
(2012) 的結論，該文發現經理人的獎勵薪酬 (Incentive Compensation) 僅與帳面有效
稅率為顯著負相關，原因在於帳面有效稅率相較於其他指標，更能衡量經理人的績

效，因此經理人具有誘因減少財報上的所得稅費用。本文實證結果則指出，即使在
租稅風險層面，經理人可能同樣具有更高的誘因操控帳面有效稅率，減少租稅風險
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對於公司價值的影響 。然而，須注意的是，雖然本研究的發現與 Armstrong et al.
(2012) 的預期相符，但無統計顯著之效果不宜用於結論，是以實證結果難以直接
推論經理人確實存在調整帳面有效稅率的行為，此係本文研究限制之一。欄 (2) 呈
現式 (2) 的估計結果，GETR5 與公司價值呈現顯著正向的關係，符合假說二。最
後，根據欄 (3)，帳面有效稅率及標準差的相乘項 (SD_GETR5×GETR5) 與公司價值
為顯著負向關聯，與假說三相符。此結果也隱含，SD_GETR5 的效果除了來自 SD_
GETR5 本身之外，亦包含交乘項的間接影響，即使企業操控帳面有效稅率以減少租

稅風險本身對於公司價值的直接效果，但租稅風險仍會藉由帳面有效稅率，間接影
響公司價值。

二、敏感性分析
（一）以權益市場價值衡量公司價值
雖然公司價值在文獻上常以 Tobin’s Q 衡量，但為了確認估計結果是否取決於
被解釋變數的選擇，因此另採用權益市場價值取自然對數 (LNMVE) 作為公司價值
的代理變數，重新估計式 (1) 至式 (3) 的結果。在表外的結果 (Untabulated Results)

中，SD_CETR5、CETR5 及兩者的相乘項係數方向與表 7 相同，且均達到 1% 顯著

13 我們也可以從 SD_GETR5 與 SD_CETR5 的標準差間接證實此結果：SD_GETR5 的平均值為
0.1945、標準差為 0.4650，低於 SD_CETR5 的平均值 0.2431、標準差 0.5004，顯示企業比較有
誘因操控所得稅費用，降低帳面有效稅率衡量的租稅風險，進一步減少其對於公司價值的影響。

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