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臺大管理論叢
第
26
卷第
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期
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隨著公司生命週期的演進而呈現出不同樣貌
(Greiner, 1972; Miller and Friesen, 1984)
。
依循此思維邏輯，許多財務領域與會計領域的相關研究便著墨在公司攸關的財務決策）
例如股利政策、現金增資決策、併購決策或是現金管理決策）如何隨著公司生命週期
演進而調整，進而影響公司價值
(Anthony and Ramesh, 1992; Fama and French, 2001;
DeAngelo and DeAngelo, 2006; DeAngelo, DeAngelo, and Stulz, 2006, 2010; Owen and
Yawson, 2010; Dittmar and Duchin, 2011)
。例如，
Anthony and Ramesh (1992)
指出，相
較於成熟公司，年輕公司通常具有較高營收成長率、較高資本支出率、較大系統性風
險、較小公司規模以及較少股利發放。
DeAngelo et al. (2006)
採用保留盈餘占總資產比
重
(RE/TA)
與保留盈餘占股東權益比重
(RE/TE)
來描述公司生命週期並且指出，當公
司的
RE/TA
或
RE/TE
較低時，可能反映公司正處在大量資本投入的草創階段，此時公
司資源相對吃緊，股利發放的可能性自然較低；相對地，當公司具有較高的
RE/TA
或
RE/TE
時，則隱含公司正處在累積獲利並且具有較高自我融資能力的成熟階段，此時
公司具有較強的股利發放能力。以美國上市公司為研究樣本，
Dittmar and Duchin (2011)
則發現年輕公司的現金持有決策主要受到預防性儲蓄動機所支配，而成熟公司的現金
管理決策則與融資層級理論
(Financing Hierarchy Theory)
有關。
儘管上開文獻將公司生命週期議題連結至不同的公司財務決策，但該等文獻皆共
同透露出另一項財務意涵：年輕公司相對於成熟公司承受著較高的融資限制障礙。具
體言之，上開文獻皆普遍發現，相對於成熟公司，年輕公司通常具有較高營收成長率、
較高資本支出率、較大系統性風險、較小公司規模、較少股利發放、較嚴重財務赤字
（較低自我融資傾向）等特徵。此等特徵與高融資限制公司特徵具有不謀而合之處。
融資限制議題的相關文獻指出，在不完全市場中，當公司不易取得資金或取得資
金的成本過高時，則表示公司承受著較高的融資限制障礙
(Kaplan and Zingales, 1997;
Whited and Wu, 2006; Chen and Wang, 2012)
；而高融資限制公司與低融資限制公司所
呈現出的公司特徵將存在著顯著差異，例如
Whited and Wu (2006)
利用其所發展出的
融資限制指數為分類基礎並且發現，相較於低融資限制公司，高融資限制公司通常具
有高現金比例、小規模、低股利發放、低現金流量比率、高成長機會、高產業營收成
長率、低負債比例、較差的債信評等以及較少的分析師追隨人數等公司特徵。
結合上述公司生命週期與融資限制兩大議題的文獻脈絡，我們可以推論，當公司
處在年輕（成熟）階段時，其所呈現的公司特徵與高（低）融資限制公司特徵雷同，
隱含年輕公司相較於成熟公司可能承受著較高的融資限制。再者，
Keynes (1936)
預防
性動機假說認為，公司有動機儲備較多的高度流動性資產（如現金），以具備較強能
力應對未來可能的現金流量不足或融資摩擦衝擊，進而規避投資不足或財務危機的疑
慮。綜合以上相關文獻，本文以台灣上市公司為樣本，並發展出第一項研究假說：由
於台灣年輕（成熟）公司承受著較高（低）的融資限制，因此具有較強烈（微弱）預