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台灣上市公司的現金持有、現金持有價值與公司生命週期：預防性動機假說之驗證
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壹、前言
現金管理政策攸關著公司營運週轉與面對風險能力，近幾年財務研究文獻對於公
司現金管理議題漸行重視，尤其是立基於
Keynes (1936)
預防性儲蓄動機的融資限制
假說對於公司現金持有與現金持有價值之財務意涵，更廣為文獻所探討
(Kim, Mauer,
and Sherman, 1998; Opler, Pinkowitz, Stulz, and Williamson, 1999; Almeida, Campello, and
Weisbach, 2004; Faulkender and Wang, 2006; Pinkowitz and Williamson, 2007; Acharya,
Almeida, and Campello, 2007, 2013; Han and Qiu, 2007; Bates, Kahle, and Stulz, 2009;
Riddick and Whited, 2009; Denis and Sibilkov, 2010; Bates, Chang, and Chi, 2011)
。
Keynes
(1936)
預防性儲蓄動機假說認為，公司有動機儲備較多的高度流動性資產（如現金），
以具備較強能力應對未來可能的現金流量不足或融資摩擦衝擊，進而規避投資不足或
財務危機等問題。與預防性動機假說內涵相符，
Bates et al. (2009)
指出
1980
年至
2006
年間，美國公司的現金比例逐年上升主要係因公司承受愈來愈高的現金流量不確定性
風險。此外，
Pinkowitz and Williamson (2007)
與
Denis and Sibilkov (2010)
等文獻則指
出，高融資限制公司的每一元現金持有對於公司價值的貢獻相較於低融資限制來得
高。當資金不易取得或取得資金的成本過高時，則較高的現金持有比例將能夠促使高
融資限制公司得以順遂地執行正淨現值的投資計畫，以避免投資不足或成長性下降的
疑慮，進而造就高融資限制公司的現金持有價值相對較高。彙總而言，以
Keynes (1936)
預防性動機假說為立論基礎，高（低）融資限制公司傾向持有較多（少）現金比例，
且其所持有的每一元現金對於公司價值則具有較高（低）貢獻。
儘管現金管理決策與公司融資限制的關聯性議題已廣為國外文獻探討，但國內重
要文獻對此研究似相對缺乏，此點引發本文第一項研究動機。再者，從實務觀察的角
度亦引發本文第二項研究動機。彭博資訊
(Bloomberg)
專欄作家
Mukher-jee
在
2007
年
以台灣為例撰文指出，「⋯近年來台灣公司的資金流動性愈來愈高，⋯，台灣上市公
司去年持有現金和可變現有價證券的價值，占總資產的比重超過
18%
，比前年高兩個
百分點；
2000
年時這項流動資產比率還不到
13%
⋯」
1
。上開觀察隱含，台灣企業在
面對
2000
年網路泡沫化一直到
2008
年金融海嘯的總體景氣衰退困境時，公司財務決
策變得相對保守，因而具有更為強烈的預防性動機去儲備更多現金，以因應未來可能
的不確定性。而此財務意涵與目前文獻所關注的現金管理決策與融資限制之關聯性議
題不謀而合，亦體現本文以台灣上市公司現金管理議題為研究主軸的重要性。
組織學領域相關文獻指出，公司的體質特徵（如本文所強調的融資限制程度）將
1
經濟日報
(2007)
。