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臺大管理論叢
第
26
卷第
3
期
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留其盈餘不發放，股東可藉由股價推升後再行出售持股，享受停徵證所稅的利益。
加入股利穩定性此一調節變數，研究發現股利穩定性高者，總股利發放率並未減
少，顯見這些公司會優先考量過去的股利發放而決定股利，稅負並非優先考量因素，
這同時也說明了我國股利穩定發放的公司，決定股利發放金額時，係站在總股利立場，
決定現金股利和盈餘配股的相對金額，且盈餘配股和現金股利呈替代關係。
三、強韌性測試
2
（一）排除檢定期間（
2007-2012
年）未發放股利的公司
本文以全體上市櫃公司檢視調降營所稅率對公司股利發放率的影響，茲將樣本公
司排除檢定期間（
2007-2012
年）未發放股利者，即公司需在此一期間至少有一年曾
經發放股利。結果顯示
YEAR
之係數值在各股利發放率皆為負值，與表
3
相同，同樣
支持研究假說。此外，本研究選樣再進一步排除檢定期間（
2007-2012
年）與股利穩
定性估計期間（
2002-2006
年）皆未發放股利的公司，實證亦顯示研究結果並未改變。
（二）股利發放率分母以累積未分配盈餘加特別盈餘公積合計數
我們發現以本期淨利當分母計算之股利發放率為負值或大於
100%
之公司並不少
見，表示部分公司發放股利的決策，乃參考公司歷年未發放之累積未分配盈餘以及轉
列未分配盈餘的特別盈餘公積
3
合計數。為考慮此一衡量結果的可能影響，本文另外
以股利總金額除以累積未分配盈餘加特別盈餘公積合計數做為應變數，計算股利發放
率，檢視調降營所稅率影響。結果與表
3
（股利發放率分母以本期淨利）相同，各股
利發放率在調降營所稅率後皆呈現減少，研究結果並未改變。另外，排除檢定期間
（
2007-2012
年）未發放股利的公司，或是排除檢定期間（
2007-2012
年）與股利穩定
性估計期間（
2002-2006
年）皆未發放股利的公司，研究結果仍然相同。然而，以累
積未分配盈餘加特別盈餘公積合計數做為股利發放率分母，若公司當年本期淨利未全
數發放，將形成累積未分配盈餘持續增加，股利發放率呈現自然遞減的效果，研究結
果可能造成偏差。
（三）股利穩定性變數以虛擬變數表示
本文依股利穩定性變數
(
DivP
)
之中位數，建立股利穩定性虛擬變數
(
STAB
)
，若變
數
DivP
值低於中位數者，變數
STAB
設為
1
，表示屬於股利發放穩定的公司，反之設
為
0
，建立模式
(4)
至
(6)
如下：
2
為精簡篇幅，本文於強韌性測試未列示研究結果表格，有興趣之讀者可向作者索取。
3
特別盈餘公積為指撥保留盈餘，當指撥目的完成時，可轉列未分配盈餘並發放股利。