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NTU Management Review Vol. 34 No. 2 Aug. 2024

資訊或許加重弱勢方觀盤負擔，致更凸顯機構投資人「監看」能力優勢。在自然人
價位積極狀態轉趨「觀望」保守但機構投資人「出價積極度」仍維持升溫下，後者
成交值占比便能穩健遞增。最後，假說 8 在小型股未獲驗證，兩波變革無助升高機
構投資人交易比，推測或許與此類股票低流動性特徵阻礙加快撮合落實程度有關。
由於自然人新委託申報頻率與機構投資人「出價積極度」同步遞增，後者成交值占

比未必升高。

伍、結論

本文關注 2013-2015 年臺股分盤時距由 20 減至 15 秒、10 減至 5 秒兩次加快撮
合，對投資人委託決策、弱勢方委託交易品質、個股成交量能究竟有何直接衝擊效
應。文中獲致豐富實證發現，且因國際股市盛行連續競價已久，益加彰顯此類奠基
高頻集合競價 (Frequent Call) 市場觀察之獨特價值 (Budish et al., 2015; Budish et al.,

2024)。
有趣的是，此改革挾帶限價簿「透明化」效果，使得資訊優、弱勢方採取各自
應對作法。譬如，加快撮合對投資人委託積極狀狀態引發不同型式「激勵」效應。
高時效需求之機構投資人除爭取盡快成交 (Foucault et al., 2005; Rosu, 2009)，也受迫
透明化加深彼此價位競爭 (Ma et al., 2008)，其出價積極狀態流露遞增傾向。再者，
又忌憚對大型股委託規模龐大恐衝擊股價或外洩意圖，於盤距加快至 5 秒時機構
投資人現蹤拆單活躍跡象。在頻繁被優勢方關注與「撿便宜」的大型股 (Duong et
al., 2009)，受惠首波變革帶來資訊透明化效果緩減自然人贏家詛咒風險 (Tseng and

Chen, 2015)，「激勵」其價位積極狀態出現升溫傾向。但當盤距再收緊至 5 秒時，
對低時效需求之自然人所誘發之「觀望」效應恐凌駕「激勵」效應之上，其出價態
度反轉保守。至於在機構投資人較少「監看」 (Aitken et al., 2007) 且公司財報、訊
息揭露程度稍遜之小型股票，加快撮合恰為自然人營造略趨透明交易環境，「激勵」
成效表現在新委託申報頻率遞增上，從而翻轉多數情境中競價時距縮短對委託出手
動作普遍造成之「時間壓迫」影響。
2013-2015 年臺股加快撮合相關措施對弱勢方仍帶來若干隱憂，值得注意。首

先，儘管似未影響當日成交可能性，但壓低當盤成交率之效果明顯不利當沖交易等
時效需求偏高者，畢竟這方面操作常有「短進短出」特徵 (Chiu et al., 2017)。類似
加快撮合推升機構投資人委託積極狀態，合理推測當沖者出價將更急迫，惟這有賴
證交所釋出可識別當沖身份等細緻委託資訊，方能實證檢驗。其次，每盤減至 5 秒
後自然人對大型股減少申報新委託且出價較趨保守，故文中觀察到其限價單綜合
曝險度遞減很可能係反映出手涉險機會變少 (Escobar and Pedraza, 2023)，而非有足

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