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臺大管理論叢
第
27
卷第
2
期
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綜合上述結果，國有企業的第二大股東傾向與控制股東勾結以尋求私有利益。可
能原因如前述，第二大股東相較於控制股東的持股比例在股改後下降，由股改前的
11%
（國有企業）下降到股改後的
8%
（國有企業）。在抗衡能力下降的影響下，第二
大股東乃轉而與控制股東勾結，透過關係人交易謀求私利。
四、穩建性測試
本研究提出四種利用變數設計的穩健性測試方法，以驗證本文實證結果是否具穩
定性。（一）公司規模
(
Size
)
：以
ln(
銷貨淨額
)
取代
ln(
總資產帳面價值
)
；（二）獲
利能力
(
ROE
)
：以銷售報酬率
(Return On Sales)
取代股東權益報酬率；（三）現金
(
OCF
)
：以現金和現金等價物取代營運現金流；（四）股權分置改革變數
(
Reform
)
：
本研究設置另外兩種股權分置改革變數以測試結果是否穩健：
(1) 2001
年至
2004
年設
為
0
，
2006
年至
2009
年為
1
，剔除股權分置改革實施年度（
2005
年）；
(2)
以上市公
司實行股權分置改革的日期為準，改革日期為當年
6
月
30
日前為
0
，
6
月
30
日後為
1
；
以上使用代理變數進行穩健性測試之結果皆與原結果一致。
五、其他企業類型
7
由於股權分置改革將非流通股轉為流通股，而非流通股與流通股的差異在於主要
持有者可能為政府與非政府，因此本研究在主要結果方面僅將上市公司依照控制股東
類型區分為國有企業與非國有企業。然而，多數的非國有企業可能屬於集團企業或是
家族企業，其企業的特性可能也會對於關係人交易具有影響。因此，考量不同企業特
性，本文進一步將非國有企業樣本區分成集團企業與非集團企業
(He, Mao, Rui, and
Zha, 2013)
，以及家族企業與非家族企業
(Xu, Xu, and Yuan, 2013)
，並比較其股權分置
改革前後，企業特性對於從事關係人交易之差異。
集團企業特性對於非國有企業在股權分置改革前後從事關係人交易的影響均未達
統計上的顯著性（未列表）。其可能原因為集團企業的主要特性即為存在內部資金市
場
(Masulis, Pham, and Zein, 2011)
，常藉由關係人交易的方式將資金轉移到有資金需求
的其他子公司，而這樣移轉資金的方式較不會受到流通股與非流通股改變的影響。再
者，由於有效的集團企業資料僅始於
2004
年，使得股改前的資料明顯不足，而導致
迴歸結果不顯著。
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感謝匿名評審之建議。