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臺大管理論叢
第
26
卷第
3
期
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0
，致使
∂L
it
/∂V
t
為正的可能性偏多，而
∂D
it
/∂V
t
為負的可能性偏多。
據此，若從財經意涵深入闡釋上述理論結果，即當景氣復甦時（
V
t
增高但其他條
件不變），企業需投入較多生產要素才可達成利潤最大目標（因
∂N
it
/∂V
t
≥ 0
，
∂K
it
/∂V
t
≥ 0
），加上此期間公開舉債或現金增資等直接融資工具之融資成本快速攀升（此乃因
證券市場相關直接融資成本或利率的敏感性與漲跌波動性明顯較間接融資之銀行業為
大，遂導致
∂R
L
it
/∂V
t
≤ ∂R
B
it
/∂V
t
≤ ∂T
it
/∂V
t
，反觀銀行借款此間接融資之成本礙於競爭、
制度與政府政策的約束，相對攀升幅度較小，因而企業多維持更緊密的銀行往來關係
（因
∂H
it
/∂V
t
≥ 0
）。其次，當景氣復甦時（
V
t
增高但其他條件不變），企業選擇銀行
借款籌資或直接融資工具則易出現不確定性。然若深入觀之，若無顯著不對稱資訊疑
慮的優質企業，當景氣復甦時，公開舉債或現金增資等直接金融工具之融資成本快速
攀升，致使其較傾向藉由銀行借款籌資，而直接融資規模反較傾向下滑（因
δ
≤ 0
，
∂L
it
/∂V
t
為正的可能性偏多，而
∂D
it
/∂V
t
為負的可能性偏多）；惟若屬不對稱資訊疑慮
較嚴重的企業，當景氣復甦或攀升，由於一般投資人無銀行般資訊優勢，故多對此等
企業未來較樂觀或調升接受程度，致使不對稱資訊疑慮較嚴重的企業其信用風險溢酬
降低，轉而傾向多依賴直接融資管道而減少銀行借款（因
δ
≥ 0
，
∂L
it
/∂V
t
為負的可能
性偏多，而
∂D
it
/∂V
t
為正的可能性偏多）。反之，當外在景氣衰退時，企業僅投入較
少的生產要素，甚且銀行往來關係亦轉趨疲弱，此時因銀行借款的融資成本僅小幅下
滑遞減，而公開舉債或現金增資等工具的融資成本反迅速反映市場而大幅降低，故無
不對稱資訊問題的優質企業多傾向利用直接金融管道籌資；惟若企業屬不對稱資訊問
題較嚴重的企業，則隨景氣衰退其信用或風險疑慮將增高，致使無銀行般資訊優勢之
一般投資人多對其未來較不樂觀或調升風險溢酬，故此等企業轉而多向具有處理不對
稱資訊優勢與獨占資訊的銀行借款籌資，而傾向減少直接融資管道的籌資。
是以，就企業籌資面與金融市場發展面而言，景氣復甦（衰退）時，企業需投資
較多（較少）生產要素以達成利潤最大目標，加上此期間公開舉債或現金增資等直接
金融工具之融資成本快速攀升（下滑），反觀銀行借款此間接融資之成本僅相對小幅
攀升（下挫），此乃因證券市場直接融資成本或利率的敏感性與漲跌波動性明顯較間
接融資之銀行業為大，故不對稱資訊疑慮低（高）的優質（問題）企業多傾向藉由銀
行借款此間接融資工具（公開發債或現金增資等直接融資工具）籌資，銀行往來關係
更形緊密（鬆散），直接融資規模反趨下滑（提升），故公開市場直接籌資與私下銀
行間接融資於景氣復甦期或衰退期時，常結合企業的不對稱資訊問題共同扮演彼消我
長的企業融資替代角色，但渠等於完整景氣復甦與衰退循環週期中卻共同扮演缺一不
可的互補融資角色，各有其不可取代的獨特性及重要性。據此，此等公開市場直接融
資與私下銀行間接融資之反向理論關係亦呼應總體實務面直接與間接金融之替代關
係，此亦揭示銀行授信規模及證券發行規模之個體與總體金融消長演變趨勢，更可供