170 / 274
併購與策略聯盟在公司理財文獻之回顧與展望：亞洲市場之研究
170
在台灣樣本方面，併購對其他績效影響的研究中，近期僅見曾真真
(2010a)
討論
經驗學習、替代性學習對再併購機率的影響，其研究結果指出同業從事併購經驗，以
及企業以往成功的併購經驗與後續併購機率呈倒
U
型關係。許培基等
(2013)
則發現主
併公司經理人過度自信正向影響併購的機率，但目標公司經理人過度自信則負向影響
併購完成的機會。而以亞洲樣本為主的研究，在此議題則較少見。
二、影響併購績效因素
雖然企業進行併購希冀達成創造價值的目的，但是以往許多研究發現主併公司並
未因併購而獲益，故而許多學者進一步探討影響主併公司獲取利益的重要因素。相關
研究顯示，併購宣告效果受到許多因素，例如個別研究層級之交易特性（支付方式、
相關／非相關、善意／敵意、單一或多個購併者、併購公司規模比、反收購措施），
與管理者特性，公司研究層級之內／外部公司特性（併購經驗、股權市值、財務結構、
網絡關係），或公司治理（股權或董事會結構、企業社會責任），環境特性，以及國
家層級之跨國因素所影響，並進而產生不同的併購結果。以下將整理並回顧亞洲樣本
文獻之併購績效影響因素（各研究層級之影響因素請參閱圖
2
）。
（一）交易特性
在台灣樣本方面，併購交易特性對併購報酬的影響，王祝三等
(2006)
的研究中僅
發現金融產業換股併購與現金併購具宣告效果，不論是換股或現金併購，在宣告前後
一日均存在顯著正向異常報酬，但在較長之事件期間二者均無顯著之股價反應。此結
果與多數文獻結論－換股併購不利於異常報酬，而現金則有利於長期與短期併購績效
的研究結果不同
(Dong, Hirshleifer, Richardson, and Teoh, 2005)
。該研究與國外文獻不
一致應與產業特性有關，例如，
Chatterjee and Kuenzi (2001)
指出高科技公司換股併購
增加公司價值，是因企業將換股併購視為激勵手段，而非傳達主併公司股票價值被高
估的訊息。就整體產業而言，換股併購市場報酬高於現金併購，可能是因為台灣大多
數公司為家族企業，因家族企業以傾向保住控制權為主要考量，所以主併公司不願利
用股權進行購併，目標公司也因不願意喪失控制權而要求較高併購價金的特性所導致
(Gomez-Mejia, Haynes, Nunez-Nickel, Jacobson, and Moyano-Fuentes, 2007)
。此外，陳
安琳等
(2000)
研究發現相關併購無顯著短期異常報酬，但非相關併購在宣告日則有顯
著的正向短期異常報酬。曾真真與何雍慶
(2005)
研究結果亦發現異業整合之併購活動
正向影響併購短期異常報酬。黃志仁與溫宜豪
(2008)
則發現將子公司併入母公司的事
件中，母公司合併前營運績效較差時併購宣告報酬為負；母子公司為非相關產業，或
母子公司為非電子產業則會有更負向的異常報酬；如果併購宣告中說明併購改善財務
透明度，反而讓投資人對母公司財務透明度產生疑慮，不利於宣告報酬。