Page 33 - 32.3

NTU Management Review Vol. 32 No. 3 Dec. 2022

（p-value 為 0.001），且 RET × ANALYSTS 的估計係數為 0.003（p-value 為 0.082）。
實證結果說明，當分析師個數愈多、股票相關資訊透明度愈高時，薪酬合約中放置
於會計基礎績效指標之權重顯著下降，放置於股份基礎績效指標之權重顯著上升。
裁決性應計數迴歸模型實證結果顯示，ROA × |DACCa| 的估計係數為 -1.716

（p-value 為 0.002），RET × |DACCa| 的估計係數為 -0.181 （p-value 為 0.127）；

ROA × |DACCb| 的估計係數為 -2.014（p-value 為 0.002），而 RET × |DACCb| 的估

計係數為 -0.109 （p-value 為 0.128）。實證結果說明，當裁決性應計數之絕對值愈大、
財務報表資訊品質愈低時，薪酬合約中放置於會計基礎績效指標之權重顯著下降，
但放置於股份基礎績效指標之權重並無顯著變化。
綜上所述，當我們以不同方式計算資產報酬率，重新進行迴歸分析時，結果顯
示不論以何種方式計算資產報酬率（Net Income、EBITDA 或 EBIT），實證結果均
相似。

ɚeϽඎପุत׌Ϊ९
如前述實證結果所示，薪酬委員會於設計 CEO 等管理階層之薪酬合約時，放
置於會計基礎績效指標及股份基礎績效指標之權重，會分別受到財務相關資訊透明
度及股票相關資訊透明度之影響。不過，前述之實證結果係將所有觀察值一同分析，
而並未依照產業別進行分析。
然而，各產業之不同特性可能會影響公司財務相關資訊透明度及股票相關資訊
透明度。以新藥研發產業為例，新藥之研發自實驗室研發成分、量產、動物實驗及
後續之人體臨床實驗，由於涉及安全及衛生的議題，耗費時間平均長達十至十五年。

在這十至十五年間，由於投入大量資金進行研發活動，且研發結果無法於短時間內
呈現，可能歷經多次失敗後方能研發出一種新藥，新藥研發後的收益必須待多年後
方能回收，以致公司財務報表所報導之當前盈餘、業績、資產報酬率等會計基礎績
效指標通常表現不佳；但這並非公司的實質。另一方面，新藥研發公司透過揭露新
藥研發進度、實驗進度等資訊，告知投資人有關新藥研發成功之可能性，而該資訊
將立即反映在公司之股價資訊上。換言之，新藥研發公司之營運情形，無法精確反
映於財務報表上，導致財務報表提供之財務相關資訊透明度下降，即前述財務報表

之資訊無法反映公司之實質。相對地，新藥研發公司之營運成果較能夠精確反映於
股價等股票相關資訊上，促使股票相關資訊透明度提升。在此情況下，依據理論，
CEO 薪酬合約中放置於會計基礎績效指標之權重應下降，而放置於股份基礎績效指
標之權重將提升。
又以鐵路營建業為例，與前述之新藥研發產業相似，其往往需要大量資金及較
長之時間完成建設，且建設期間往往單方面產生大量費用而無收入。在建造期間，

23