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臺大管理論叢
第
26
卷第
3
期
127
Loan
，故企業
i
累計至第
t
期的資本額總量為
M
it
，而
M
it
＝
S
it
＋
M
it–1
。由於金融市場
多屬不對稱資訊市場，故企業主與二類資金供給者間存有相當之不對稱資訊與交易成
本，致使企業主極重視不同融資來源所產生的資訊優勢差異與衍生的逆向選擇疑慮、
代理及監督成本，而非僅是融資工具之
Debt-equity
特性
(Diamond, 1984, 1991;
MacKie-Mason, 1990; Sharpe, 1990; Rajan, 1992; Petersen and Rajan, 1994; Billett et al.,
1995; Houston and James, 1996; Anderson and Makhija, 1999; Krishnaswami et al., 1999;
Subrahmanyam and Titman, 1999; Bolton and Freixas, 2000; Houston and James, 2001;
Carpenter and Petersen, 2002; Von Thadden, 2004; Coleman et al., 2006; Sufi, 2007; Yu et
al., 2008; Gaul and Stebunovs, 2009; Schenone, 2010; Gopalan et al., 2011; Dass and Massa,
2011)
。假設第
t
期期初，企業
i
需資金以獲取生產投資計畫中所需之生產要素，如勞
動力
N
it
（其每單位成本為
ω
it
，故勞動力成本為
N
it
× ω
it
）與資本財存量
K
it
，而當期的
產出收入定義為
F
it
≡
F (N
it
, K
it
)
，根據生產函數之一般化特性，
F
N
≡
∂F
it
/∂N
it
≥ 0
，
F
NN
≡
∂
2
F
it
/∂N
it
2
≤ 0
，
F
K
≡
∂F
it
/∂K
it
≥ 0
，
F
KK
≡
∂
2
F
it
/∂K
it
2
≤ 0
，
F
NK
≡
∂
2
F
it
/∂K
it
∂N
it
≥ 0
。
因資本財具折舊性，故假設企業
i
之資本折舊率為
i
，而其於第
t
期需購買的資本財
流量為
I
it
（其購買成本為
P
it
，故資本財新購成本為
P
it
× I
it
，包含於融資來源與成本中），
故
K
it
= I
it
+ (1 – δ
i
)K
it–1
。此外，企業亦需維持適當的營運資金以應付相當之現金轉換循
環與流動性風險或財務風險。據此，假設營運資金分別受企業生產模式與融資模式所
影響，其中受生產要素
(N
it
, K
it
)
影響的營運資金函數為
C
it
≡
C (N
it
, K
it
)
，其一般化特
性為
C
N
≡
∂C
it
/∂N
it
≥ 0
，
C
NN
≡
∂
2
C
it
/∂N
it
2
＝
0
，
C
K
≡
∂C
it
/∂K
it
≥ 0
，
C
KK
≡
∂
2
C
it
/∂K
it
2
＝
0
，
而受間接與直接融資來源影響的營運資金分別為
W
L
it
× L
it
與
W
D
it
× (B
it
+S
it
)
，其中
W
L
it
與
W
D
it
分別為間接與直接融資來源的營運資金比率。由於直接融資管道
D
it
＝
B
it
＋
S
it
多無法應付緊急資金需求，具融資僵固性及較高的流動性風險，遂導致企業需事前預
備較高比率
W
D
it
的直接融資營運資金，以彌補該管道較差的融資彈性，故
W
D
it
≥ W
L
it
。
無疑地，資金之需求必產生資金成本，而各資金來源的成本函數均有所不同，故
銀行融資、公開發債與現金增資的籌資成本函數分別定義為
R
L
it
(·)
、
R
B
it
(·)
與
T
it
(·)
。而
體質較佳的企業因多具有正面或有利的資訊，故其不對稱資訊疑慮及衍生的逆向選擇
與道德危機成本較低，致使其透明度與信用程度較高，然體質較差或風險較高的企業
其不對稱資訊疑慮較高，透明度與信用程度亦差
(MacKie-Mason, 1990; Berger and
Udell, 1995; Yosha, 1995; Krishnaswami et al., 1999; Boot and Thakor, 2000; Coleman et
al., 2006; Sufi, 2007; Gaul and Stebunovs, 2009)
，故企業的融資成本應反映其於外在金
融市場的不對稱資訊疑慮，亦即外在金融市場對該企業之不對稱資訊疑慮越低，其外
在信用資訊程度
θ
it
則越高；而外在融資環境綜合指標
V
t
（由總體金融向量所組成）亦
影響借款人
i
的融資成本。此外，近期眾多相關研究均揭示（
Hoshi et al., 1991;
Gibson, 1995; Fohlin, 1998; Datta et al., 1999; Boot, 2000; Boot and Thakor, 2000; Degryse