93 NTU Management Review Vol. 31 No. 3 Dec. 2021 Lee et al., 1991) 也指出散戶因專業知識與資訊取得相對匱乏，容易出現非理性交易 行為，當散戶情緒或風險偏好改變時，便會造成這些資產的買賣超跟著改變。因此， 本研究預期當外在投機氛圍改變時，散戶行為偏誤（如機率幻覺）受到強化，會一 起改變對樂透股買進（賣出）需求，使得不同樂透股的買（賣）超具有相關，造成 這些個股報酬彼此連動而且無法被傳統風險因子所解釋。據此，我們提出下列假說： 假說1：樂透股之間有明顯的超額報酬共變現象。 假說2：樂透股超額報酬共變主要來自散戶的買賣超共變。 樂透股超額報酬共變可能隨整體市場投機氛圍不同而改變。市場情緒會影響樂 透股需求。Baker and Wurgler (2006) 指出市場情緒能解釋股票報酬的橫斷面差異， 高的市場情緒能顯著預測投機股報酬，如小型股、年輕公司與高波動股票，當市場 情緒高漲，這些股票後續股價表現反而較差（如許菁旂等，2015；Stambaugh, Yu, and Yuan, 2012; Fong and Toh, 2014）。例如，Fong and Toh (2014) 指出當市場情緒 高漲，投資人對高MAX股票未來收益過度樂觀，造成這些股票過度定價，後續報 酬也愈低；Brunnermeier et al. (2007) 指出市場情緒樂觀會強化高偏態股票需求，導 致此類股票有較低報酬。因此，本研究預期當市場情緒高漲，賭博偏好者對樂透股 未來收益更樂觀，會一起增加樂透股需求，樂透股超額報酬共變更明顯。據此，我 們提出下列假說： 假說3：當股票市場情緒樂觀，樂透股超額報酬共變更顯著。 對於尋求刺激 (Sensation Seeking) 的人們而言，玩樂透與股票交易提供相似刺 激感7，兩者都讓人懷抱有機會獲得極高收益的夢想。有些研究認為基於下列理由樂 透與股票交易具有替代性（如Dorn et al., 2015; Gao and Lin, 2015），但選擇在何種 市場賭博則與樂透獎金有關：(1) 偶爾在股市與樂透之間相互取代能滿足尋求新鮮 感與變化的需求；(2) 高額樂透獎金能為尋求刺激者提供更緊張刺激的體驗，期待 一夕致富的慾望更高；(3) 受限於預算與關注力，賭博者可能將資源分配至較吸睛 的賭博商品，當某個賭博商品更能以小博大、快速致富時，會大量吸引賭博者關注， 導致其他賭博商品受關注度下降，因此高額樂透獎金會誘使人們減少股票交易轉而 購買樂透。過去以臺灣股市為探討對象的研究大多支持樂透與股票兩者可能為替代 7 Grinblatt and Keloharju (2009) 認為某些投資人的交易動機是尋求刺激感，例如頻繁地調整投資 組合能提供想要的新奇感與多樣化經驗，該研究觀察到愛玩撲克牌的芬蘭人同時也喜歡從事其 它刺激的工作，例如急速飆車，而愛超速的芬蘭人其股票交易也較為頻繁。
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