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企業之不對稱資訊、銀行往來關係及直接與間接融資
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and Van Cayseele, 2000; Houston and James, 2001; Ongena and Smith, 2001; Carpenter and
Petersen, 2002; Bodenhorn, 2003; La Porta et al., 2003; Fok et al., 2004; Yu et al., 2008;
Schenone, 2010; Gopalan et al., 2011;
王健安與沈中華，
2003
；陳家彬與賴怡洵，
2003
），企業之銀行往來關係確實與融資條件、流動性敏感度與投資規模相關，甚且
銀行具有代理監督及資訊蒐集與獨占的優勢，故企業向銀行融資常需面對較高的經濟
租、剝削成本與轉換成本。易言之，擁有越多負面隱藏資訊的企業，多傾向於藉具有
資訊獨占與處理不對稱資訊優勢的銀行融通資金，以降低負面資訊的外溢性與衍生成
本；反之，若其公開籌資則需償付給無資訊優勢的一般投資人較高的風險溢酬，因而
其融資困難與體質不健全等負面不對稱資訊常隱涵於緊密的銀行往來關係中。據此，
本文遂建構下述模型與假設。
一般而言，企業與銀行之往來關係程度
H
it
為企業選擇的內生變數，其明顯影響
企業的間接融資成本，較不影響直接融資成本，惟間接與直接融資成本多受外在信用
資訊程度
θ
it
與外在融資環境綜合指標
V
t
，以及
R
L
it
(·)
、
R
B
it
(·)
與
T
it
(·)
之不同成本函數
特性所影響。是以，企業融資成本函數
R
L
it
(·)
、
R
B
it
(·)
與
T
it
(·)
分別定義為：
R
L
it
≡
R
L
it
(H
it
, θ
it
, V
t
)
，
R
B
it
≡
R
B
it
(θ
it
, V
t
)
以及
T
it
≡
T
it
(θ
it
, V
t
)
2
。而根據前述說明，企業之銀行往
來關係越密切（即
H
it
越高）或信用資訊程度越差（即不對稱資訊問題惡化或
θ
it
越低），
均將提高其向銀行融資的成本，即
∂R
L
it
/∂H
it
≥ 0
，
∂R
L
it
/∂θ
it
≤ 0
。相反地，由於一般投資
人並無如銀行般之資訊優勢，大都仰賴公開資訊以評估企業價值，易言之，企業擁有
較高的公開信用資訊程度反映其較低的負面不對稱資訊疑慮，故有助其降低直接金融
的融資成本。據此，本文遂假設
∂R
B
it
/∂θ
it
≤ 0
，
∂T
it
/∂θ
it
≤ 0
，且因銀行具有資訊優勢，
不若一般投資人多仰賴外在信用資訊以決定利率，故
|∂R
L
it
/∂θ
it
| ≤ |∂R
B
it
/∂θ
it
| ≤ |∂T
it
/∂θ
it
|
。再者，就一般經濟金融市場實況而言
3
，越高（低）的外在總體金融指標顯示景氣
正處熱絡（衰退），多導致證券直接金融與銀行間接金融的融資成本均提高（降低），
因而導致
∂R
L
it
/∂V
t
≥ 0
，
∂R
B
it
/∂V
t
≥ 0
，
∂T
it
/∂V
t
≥ 0
；然實務上，因證券市場相關融資成
本或利率多迅速反應市場的各式變化，然銀行業受限於競爭、法規制度與政府政策的
約束，致使融資成本或利率的波動幅度相對較小，故證券市場相關直接融資成本或利
2
公開發債與現金增資的融資成本函數分別定義為
R
B
it
≡
R
B
it
(θ
it
, V
t
)
與
T
it
≡
T
it
(θ
it
, V
t
)
，二融資成本
函數分別受到
θ
it
與
V
t
不同程度的影響，因儘管當企業
i
於
t
期之
θ
it
與
V
t
於
R
B
it
(·)
與
T
it
(·)
中皆相同，
但公開發債與現金增資的籌資成本函數仍有
Debt-equity
特性的差異，故
Debt-equity
融資特性的差
異仍隱含於
R
B
it
(·)
與
T
it
(·)
的不同成本函數形式中。
3
本研究僅就一般性的經濟與金融實況進行探討，故若景氣實屬熱絡（衰退），則大體而言，證券
直接金融與銀行間接金融的融資成本均將提高（降低）；然若屬特例狀況，如政府刻意控制貨幣
政策或利率（如量化寬鬆政策），則雖然景氣持續復甦，但證券直接金融與銀行間接金融的融資
成本未必一定提高。然因本文的主旨非在論述政府貨幣政策的影響，故此一般化理論模型僅探討
一般性的經濟與金融實況，並未論述特殊或極端的景況（如金融風暴或貨幣量化寬鬆等）。