115 NTU Management Review Vol. 31 No. 3 Dec. 2021 解釋變數 LOTTERY_BETA 模式1 PRICE_BETA 模式2 SKEW_BETA 模式3 VOL_BETA 模式4 β1 VOL×LOT -0.316*** β2 VOL×LOT -0.062 β3 VOL×LOT -0.257*** β4 VOL×LOT 0.710*** LNVALUE -0.103*** -0.267*** -0.039*** 0.038*** MB RATIO 0.019*** 0.010*** 0.026*** 0.022*** RETURN -0.002** 0.001 -0.002*** -0.003*** RATE 0.424*** 1.194*** 0.207** 0.645*** EPS -0.006 -0.009 0.070*** -0.002 ILLIO 3.538*** -1.457** -1.542** -1.154*** VOL 0.007 -0.041*** 0.002 -0.005 TURNOVER -0.001 -0.003*** -0.001 0.001*** DEPTH -0.972* -1.328** 0.501 0.644* MKTVOL -0.037 -0.051** 0.032 0.007 時間趨勢變數 YES YES YES YES 產業變數 YES YES YES YES 觀察值數目 113,549 113,549 113,549 113,549 調整後 R2 0.036 0.035 0.013 0.046 註：本表呈現超額報酬共變的OLS迴歸估計結果。進行以下迴歸分析： 4 4 1 , , , , , , , , 1 1 ( ) LOT LOT i,m i m k k i m k k i m i m i m i m k k LOTTERY_BETA LOT LOT Controls e α λ γ β φ β δ = = ∑ ∑ = + + + × + + ， 其中，LOTTERY_BETAi,m 代表第m個月i 個股的樂透股貝它，亦即i 個股與整體樂透股報 酬的連動性；LOTi,m 為虛擬變數，若i 個股在第m個月屬於樂透股，則LOTi,m = 1，否則為0； βLOT k,i,m代表第m個月k投資人對i 個股的買賣超共變。在控制變數部分，包含報酬率 (RETURNi,m-1)、 股票周轉率 (TURNOVERi,m-1)、市值取自然對數 (LNVALUEi,m-1)、平均市價帳面比 (MB_ RATIOi,m-1)、平均散戶委託比率 (RATEi,m-1)、最近一季的EPS (EPSi,m-1)、非流動性指標 (ILLIQi,m-1) 與個股報酬波動度 (VOLi,m-1)。也放入最近一個月市場狀況，包含市場深度 (DEPTHm-1) 以及市場 報酬波動度 (MKTVOLm-1)。我們也加入12個時間趨勢變數 (Y1,m~Y12,m)，以2003年為比較基準， 若第m個月屬於2004 (2005) 年則Y1,m = 1 (Y2,m = 1)，否則為0，其餘依此類推。最後依照台灣 經濟新報資料庫(TEJ) 作法將所有上市公司分成32類產業，並設立虛擬變數控制產業效果。此 外也仿照上述作法，探討投資人交易活動對低價股超額報酬共變的相對重要性，將方程式的依變 數以低價股貝它 (PRICE_BETA) 取代，並以βPRICE k,i,m 取代自變數的β LOT k,i,m，至於交易活動對高偏態股 （高波動股）超額報酬共變的相對重要性，則依此類推。*、**、*** 分別表示在顯著水準10%、5% 與1%下達到統計顯著。
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