100 The Study of Gambling Preference, Trading Pattern and Excess Comovement in Lottery-Like Stock Returns 託單計算各類投資人的買賣超比率(OIi,t,k)，定義為第t 天k 投資人對i 個股委買與委 賣差距占當日整體委託單的比重，k = 1, 2, 3, 4，分別代表外資、投信、一般法人、 散戶。 我們以委託比率與急單比率衡量交易活動集中樂透股程度。委託比率定義為每 日各類投資人委託單占當日整體委託單的比重，而「可市價化限價單」想要立即 成交需求較高，一般被視為急單，我們將急單比率定義為每日各類投資人急單占 當日整體急單的比重。另外利用買賣超共變捕捉對樂透股買賣需求一起改變的情 況，亦即彼此交易決策的相關程度，我們仿照相關文獻作法（如Corwin and Lipson, 2011），每個月針對每一檔股票進行以下的迴歸分析： OIi,t,k = αk + βk LOTOI_IDX i,t,k + δControlst + et， (3) 其中，OIi,t,k 代表第t 天k 投資人對i 個股的買賣超比率，k = 1, 2, 3, 4，分別代 表外資、投信、一般法人、散戶；OI_IDXi,t,k 代表第t 天k 投資人對樂透股投資組 合的買賣超比率，以均等加權計算，而樂透指數最高30%的股票稱為樂透股22。 迴歸係數βk LOT 代表k 投資人買賣決策對市場買賣超變動之敏感性，若整體樂透股 買（賣）超增加，投資人對其他個股買（賣）超會隨之增加，則βk LOT > 0，因此將 βk LOT 當作k 投資人對樂透股交易決策的相關程度。此外也仿照上述作法，探討對低 價股、高偏態股、高波動股一起買賣超的情形，分別以βk PRICE、β k SKEW、β k VOL 表示。 本文也納入其他控制變數(Controlst)，過去研究指出市場報酬會影響委託不均衡， Chordia, Roll, and Subrahmanyam (2000) 發現美國股市整體投資人傾向採取反向策略 (Contrarian Strategy)，當市場下跌時會積極地買超，而Lee, Lin, Lee, and Tsao (2006) 則觀察到臺灣股市上漲時，投資人傾向採用動能策略，大盤下跌則採取反向策略。 有鑑於此，我們將市場報酬同期(RMt) 與落後期(RMt-1) 放入迴歸式。由於投資人有 一窩蜂交易傾向與拆單行為，使得委託不均衡具有持續性（如Lee et al., 2006; Chan and Lakonishok, 1995），故再加入委託不均衡比率的落後期(OIi,t-1,k)。 接著分析各類投資人交易活動對樂透股超額報酬共變的相對重要性，主要是進 行以下OLS迴歸分析： 22 進行個股i 的迴歸分析時，為避免產生額外相關性，在計算整體樂透股買賣超比率時剔除個 股i 的資料。
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